Летом 2012 года президент Европейского центрального банка Марио Драги пообещал сделать «все возможное» для спасения евро, в том числе закупки государственных облигаций страдающих стран в «неограниченных» объемах. Шаг, который стал известен как «обещание Драги», практически мгновенно сократил расходы по займам в Испании и Италии и обширно рекламируется как поступок, оттолкнувший еврозону от края пропасти - даже без использования так называемых «прямых денежных транзакций - ПДТ».. Это может звучать как оглушительный успех: простого объявления о схеме ПДТ было достаточно, чтобы положить конец экзистенциальному кризису валютного союза. Однако, согласно постановлению Конституционного суда Германии, такая политика нарушает договоры Европейского Союза и в данный момент это рассматривается Европейским судом. Решение Европейского суда будет иметь важные последствия для будущего еврозоны, поскольку оно определит, какой властью наделен ЕЦБ, и наделен ли он ею вообще, чтобы вмешиваться в долговой кризис. И все же на фундаментальном уровне нынешняя дискуссия о ПДТ упускает самую суть. Вместо того чтобы спрашивать, допускает ли мандат ЕЦБ вмешательство в долговой кризис, лидерам ЕС следовало бы задаться вопросом: а стоит ли ему это делать? Позиция Бундесбанка по данному вопросу хорошо известна: преданный огласке документ, предназначавшийся Конституционному суду, содержал однозначное заявление о том, что «в обязанности ЕЦБ не входит спасение государств в условиях кризиса». Однако существуют веские основания, позволяющие ЕЦБ исполнять роль кредитора последней инстанции. Одним из ключевых аргументов за принуждение центральных банков придерживаться строгих целей по инфляции является то, что это устраняет соблазн неожиданно использовать «монетарное финансирование» (покупку правительственных облигаций), как и стимулирование экономики или уничтожение долгов за счет инфляции. В конце концов, такие действия редко работают: рынки ожидают их и поднимают процентные ставки, чтобы компенсировать кредиторам ожидаемую инфляцию. Результатом, как правило, становится высокая инфляция, равно как и высокие цены на займы. Еще хуже то, что, согласно данной точке зрения, ожидания монетарного финансирования будут подталкивать государства к чрезмерному заимствованию. Это может спровоцировать порочный круг роста задолженности и неконтролируемой инфляции с разрушительными последствиями. Аргументы эти убедительны, однако они не учитывают такого важного фактора, как исторический контекст. Если долговой кризис является результатом государственной расточительности и бесхозяйственности, а не провалов рынка, то центральный банк, несомненно, не должен вмешиваться. Однако, если кризис стал результатом провала координации между инвесторами – когда каждый инвестор отказывается пролонгировать долг правительства, опасаясь, что другие кредиторы поступят так же, что приводит к дефолту – денежно-кредитная политика может играть важную роль. Действительно, пообещав сдерживать цену суверенного долга и любую сопутствующую инфляцию, центральный банк такими действиями приведет к сокращению реальной стоимости долга и облегчит его погашение. Кроме того, как продемонстрировало объявление ПДТ, авторитетное обещание использовать кредитно-денежное финансирование в случае возникновения подобного кризиса само по себе может предотвратить его появление – без необходимости реальных инфляционных действий. Без участия центрального банка панические пророчества инвесторов становились бы только хуже, и в результате всплеск цен на займы сделал бы невозможным для правительств погасить долги перед кредиторами. Другими словами, запрет для центрального банка выступить в качестве кредитора последней инстанции может столкнуть кредитоспособные экономики в бессмысленный долговой кризис, подрывая производство и занятость. По мнению большинства, именно это и произошло с Испанией и Италией в 2012 году. В данном контексте обещание Драги было весьма оправданным действием. Отказ рассматривать какие-либо объемы монетарного финансирования и поддержание строгих инфляционных целей было бы гораздо труднее оправдать. Надо отметить, что вмешательство центрального банка не является единственным способом охлаждения самовозгорающихся кризисов еврозоны. Фискальные трансферы, для которых страны еврозоны обязуются предоставлять средства своим проблемным коллегам, также могут сработать. Однако данный подход гораздо сложнее в осуществлении и, следовательно, вызывает меньше доверия. Противники вмешательства со стороны центрального банка правы в одном: денежное финансирование несет в себе серьезные риски. Для того чтобы убедиться, что это эффективно и безопасно, насколько это возможно, его следует использовать в первую очередь в случае самореализующихся долговых кризисов. С точки зрения институционального проектирования, для центрального банка было бы оптимальным придерживаться твердой приверженности поддержания низкого уровня инфляции в обычные времена и быть готовым вмешаться в кризис. Использование Европейским центральным банком ПДТ отвечает обоим этим критериям. Гита Гопинат - профессор экономики в Гарвардском университете, а также приглашенный ученый в Федеральном резервном банке Бостона и научный сотрудник Национального бюро экономических исследований и Всемирного экономического форума «Молодой глобальный лидер». Copyright: Project Syndicate, 2014