Вопрос, который мне чаще всего задают в эти дни, звучит так: Не вернулись ли мы в 2008-й год, в год очередного мирового финансового кризиса и рецессии? Мой ответ – однозначно, нет. Однако последняя буря на мировых финансовых рынках, по-видимому, является самой серьёзной из всех периодов волатильности и массового сброса инвесторами рискованных активов с 2009 года. Это происходит потому, что сейчас есть, по меньшей мере, семь источников глобальных вероятностных рисков, в то время как в предыдущие годы источником волатильности всегда был какой-то один фактор – кризис в еврозоне, рыночная «истерика» после объявления ФРС о возможном повышении ставок, вероятный выход Греции из еврозоны, жёсткая посадка экономики в Китае. Во-первых, тревоги по поводу жёсткой посадки в Китае и её возможного влияния на фондовые рынки и стоимость юаня вернулись в полном объёме. Хотя у Китая, скорее всего, будет не жёсткая посадка, а просто неровная, тревоги инвесторов ещё далеко не улеглись, поскольку в стране продолжается и замедление роста экономики, и отток капитала. Во-вторых, в развивающихся странах возникли серьёзные проблемы. Эти страны столкнулись с глобальными порывами встречного ветра – в Китае замедляется рост экономики, сырьевой супер-цикл завершился, ФРС свернула политику нулевых процентных ставок. Во многих странах наблюдаются макроэкономические дисбалансы, в частности, двойной дефицит бюджета и счёта текущих операций; инфляция повышается, а рост экономики замедляется. Большинство этих стран так и не провели структурные реформы, чтобы поднять просевшие темпы потенциального экономического роста. Между тем, ослабление валют увеличивает реальную стоимость долгов, накопленных за последнее десятилетие и достигающих триллионов долларов. В-третьих, ФРС, возможно, ошиблась, свернув политику нулевых процентных ставок в декабре. Ослабление роста, снижение инфляции (из-за дальнейшего падения нефтяных цен) и ужесточение условий финансирования (из-за укрепления доллара, коррекции на фондовом рынке и расширения кредитных спредов) угрожают сейчас росту экономики в США, а также инфляционным ожиданиям. В-четвёртых, многие бурлящие геополитические угрозы начинают достигать точки кипения. По всей видимости, ближайшим источником неопределённости является перспектива длительной холодной войны (с отдельными прокси-конфликтами) между региональными державами Ближнего Востока, прежде всего, между суннитской Саудовской Аравией и шиитским Ираном. В-пятых, падение цен на нефть вызвало спад котировок на американские и мировые ценные бумаги, а также пиковые всплески в кредитных спредах. Это может свидетельствовать об ослаблении мирового спроса (а не о повышении предложения), поскольку экономический рост в Китае, развивающихся странах и США замедляется. Кроме того, низкие нефтяные цены наносят ущерб американским производителям энергоресурсов, на долю которых приходится значительная часть американского фондового рынка. Они также приводят к убыткам по кредитам и потенциальным дефолтам в странах-экспортёрах энергоресурсов – не только правительств этих стран, но и компаний ТЭКа, а также принадлежащих государству предприятий. Поскольку правила запрещают маркет-мейкерам создавать ликвидность и смягчать рыночную волатильность, каждый фундаментальный шок становится всё более жёстким с точки зрения коррекции цен на рискованные активы. В-шестых, глобальные банки испытывают снижение доходности, что вызвано рядом факторов – новое регулирование, введённое после 2008 года; расцвет сектора финансовых технологий, который грозит разрушить и без того проблемные банковские бизнес-модели; активное применение политики отрицательных учётных ставок; рост кредитных потерь по плохим активам (энергоресурсы, сырьё, развивающиеся рынки, слабые корпоративные заёмщики в Европе); а также стремление Европы подключать к финансовому спасению банков их собственных кредиторов вместо предоставления им помощи за счёт государств, чьи ресурсы теперь ограничены. Наконец, Евросоюз и еврозона могут стать эпицентром глобальной финансовой бури в этом году. У европейских банков имеются проблемы. Миграционный кризис может привести к отмене Шенгенского соглашения, а также (наряду с другими внутренними трудностями) к отставке правительства немецкого канцлера Ангелы Меркель. Кроме того, более вероятным становится выход Британии из ЕС. Так как греческое правительство и его кредиторы вновь встали на путь конфронтации, может вновь возникнуть угроза выхода Греции. По всей Европе набирают силы популистские партии как справа, так и слева. В результате Европе всё больше грозит дезинтеграция. И плюс ко всему этому – соседние страны становятся небезопасны – войны разгораются не только на Ближнем Востоке, но и (несмотря на неустанные попытки ЕС выступить посредником в мирных переговорах) на территории Украины, в то время как Россия проявляет всё большую агрессивность на европейских границах – от Прибалтики до Балкан. В прошлом подобные вероятностные риски были редкими, страхи по поводу экономического роста оказывались всего лишь страхами, а реакция политиков была уверенной и эффективной. Благодаря этому эпизоды снижения аппетита к рискованным активам оставались краткими, а стоимость этих активов восстанавливалась до былых высот (а иногда даже превышала их). Однако сегодня имеются семь источников потенциальных глобальных вероятностных рисков, а мировая экономика смещается от анемичного расширения (ускоряющийся позитивный рост) к замедлению (притормаживающий позитивный рост). Это приведёт к дальнейшему снижению цен на рискованные активы – акции, сырьё, долги – по всему миру. В то же время меры, которые остановили негативное взаимовлияние между реальной экономикой и рискованными активами, а также развернули его в позитивную сторону, начинают выдыхаться. Набор мер оказался неоптимальным, поскольку он слишком перекошен в сторону монетарной (а не фискальной) политики. Более того, монетарные меры становятся всё более нетрадиционными, что находит отражение в переходе некоторых центральных банков к отрицательным реальным учётным ставкам. Подобная нетрадиционная политика грозит принести больше вреда, чем пользы, потому что она снижает прибыльность банков и других финансовых компаний. Два печальных месяца на финансовых рынках в марте могут смениться долгожданным подъёмом цен на такие виды активов, как, например, глобальные ценные бумаги. Дело в том, что одни ключевые центральные банки (Народный банк Китая, Европейский центральный банк и Банк Японии) ещё больше смягчают свою политику, в то время как другие (ФРС и Банк Англии) дольше будут воздерживаться от принятия новых решений. Тем не менее, до конца года погоду будут делать регулярные извержения одного из семи источников вероятностных глобальных рисков. В отличие от предыдущих семи лет этот год станет плохим для рискованных активов и анемичным для мирового экономического роста. Copyright: Project Syndicate, 2016.