Хотя экономика США в хорошей форме (фактически в состоянии полной занятости и с инфляцией близкой к 2%), мир полон неопределённостей, поэтому разумно задуматься о том, что может пойти не так в течение ближайшего года. Ведь если в экономике США начнутся серьёзные проблемы, негативные последствия этого коснутся и Европы, и Японии, и многих других стран. Источником экономических проблем, конечно, могут стать события в международной политике. Россия опасно действует в Восточной и Центральной Европе. Китай настаивает на территориальных претензиях в Восточно-Китайском и Южно-Китайском морях, да и в целом его политика в Восточной Азии повышает уровень неопределённости в регионе. События в Италии могут привести к кризису в еврозоне. Однако внутри США самой главной угрозой является падение цен на активы, что крайне негативно повлияет на домохозяйства и компании и приведёт к краху совокупного спроса. Я не предсказываю, что именно это произойдёт. Но ситуация становится всё более угрожающей, поскольку цены на активы растут всё выше и выше относительно своих исторически нормальных уровней. Котировки акций сейчас почти на 60% выше исторического среднего уровня, если смотреть на коэффициент Р/Е (цена акций/доход на акцию) для акций из списка S&P 500. Цена 30-летних облигаций казначейства США так высока, что подразумевает доходность в размере около 2,3%, хотя на фоне текущих инфляционных ожиданий, их доходность должна быть примерно в два раза выше. Цены на коммерческую недвижимость растут на 10% каждый год в течение последних пяти лет. Раздутые цены на активы стали следствием экстраординарно мягкой монетарной политики, которая проводится уже почти десятилетие. В условиях сверхнизких процентных ставок инвесторы получают доходность, повышая цены на акции и другие инвестиционные активы. Возникший в результате рост богатства домохозяйств помог восстановить экономику, однако переоценённость активов создаёт крайне рискованное положение. Чтобы понять, насколько рискованное, подумайте вот о чём: американские домохозяйства владеют сейчас ценными бумагами на сумму $21 трлн, это означает, что падение цен на 35%, то есть до их исторически среднего уровня, приведёт к убыткам на сумму более $7,5 трлн. Пенсионные фонды и другие инвесторы фондового рынка понесут ещё большие убытки. Возврат реальной долгосрочной доходности облигаций к их историческому уровню вызовет убытки в размере 30% для инвесторов, вложившихся в 30-летние облигации, и пропорционально меньшие убытки для инвесторов, купивших облигации с более коротким сроком погашения. Поскольку инвестиции в коммерческую недвижимость обычно осуществляются в кредит, даже сравнительно небольшое падение цен может привести к значительным убыткам для инвесторов. Резкое уменьшение богатства домохозяйств сократит их расходы и вызовет спад ВВП. Согласно экспериментальному правилу, сокращение богатства на каждые $100 соответствует уменьшению расходов домохозяйств на $4. Возвращение цен на активы к исторически обоснованному уровню, тем самым, приведёт к спаду потребительских расходов на $400 млрд, что соответствует 2,5% ВВП. Будет запущен процесс взаимно усиливающих друг друга спадов в доходах и расходах, что приведёт к ещё более мощному кумулятивному негативному эффекту на размеры ВВП. Институциональные инвесторы быстро реагируют на различия в международных ценах на активы и их доходность, поэтому значительное падение цен на американские активы будет сопровождаться аналогичным падением цен на активы в других развитых странах. Подобный крах цен сократит доходы и расходы в других странах, а эффект этих событий будет глобальным, поскольку сократятся объёмы импорта и экспорта. Я должен подчеркнуть, что обвал цен на активы и последующее сокращение объёмов экономической деятельности является лишь угрозой, это не прогноз. Не исключено, что цены на активы будут снижаться постепенно, что приведёт к замедлению темпов роста расходов и экономической активности, а не их краху. Тем не менее, страх спровоцировать быстрый спад цен на активы является одной из главных причин, почему американский Федеральный резерв не торопится повышать краткосрочные процентные ставки. ФРС повысил ставки по кредитам «овернайт» всего лишь на 0,25% в декабре 2015 года и, видимо, повысит их ещё раз немного – на 25 базисных пунктов – в декабре 2016 года. В результате, ставка по федеральным ресурсам будет по-прежнему меньше 1%. А с учётом того, что инфляция близка к 2%, реальная ставка по федеральному фондированию останется отрицательной. Участники рынка внимательно наблюдают за ФРС, чтобы понять, когда начнётся процесс нормализации процентных ставок и начнётся ли он вообще. Исторический опыт подсказывает, что нормализация должна привести к повышению долгосрочных процентных ставок примерно на два процентных пункта и к последующей значительной коррекции цен на облигации, акции и коммерческую недвижимость. Именно поэтому ФРС пытается остудить ожидания по поводу будущего уровня процентных ставок, намекая, что в будущем из-за демографических изменений и новых тенденций в производительности реальные ставки будут стабильно ниже. Если ФРС преуспеет, тогда размеры падения цен на активы можно будет сократить. Однако угрозу резкого падения, за которым последует экономический спад, не следует игнорировать. Мартин Фельдстейн – профессор экономики в Гарвардском университете, почетный президент Национального бюро экономических исследований, возглавлял Совет экономических консультантов при президенте Рональде Рейгане в 1982-1984 годах. Copyright: Project Syndicate, 2016.